近年来，石油勘探和生产部门已成为中石油的主要收入来源，除此之外其他所有业务均出现净亏损。鉴于目前油价大跌，我们认为2015 年该板块的经营利润将同比下降76%。尽管其他板块的盈利能力将会改善，但我们认为仍难以弥补上游利润减少造成的巨大盈利空隙。
在经历了油价下跌之后，2015 年天然气价格统一的结果目前尚不明朗。尽管我们假设增量气价格同比下降13%，但仍不能排除出现增量气和存量气价格同时下调等更加剧烈的变化。作为国内最大的天然气供应商，一旦天然气价格大幅下跌，中石油将成为最大受害者。
公司主要油田——大庆油田，在未来6 年内产量将逐步下调20%。根据我们的预测，大庆油田的产量占公司2014 年总产量的31%，该油田产量下降期间中石油的石油总产量也将随之下降。
评级面临的风险
较 A 股大幅折让导致投资者重回H 股；
进口天然气价格超预期下跌。
估值
由于市盈率较高且投资者可能设有上限，我们将目标估值由单纯基于每股净资产改为平均14 倍远期市盈率并较基于分部加总估值法的每股净资产折让16%(5 年平均)。因此我们将目标价由10.21 港币下调为8.67 港币。
A 股方面， 我们仍根据3 个月A-H 平均折让设定目标价。自去年十月的上一份报告以来，3 个月A-H 平均折让已从折让4%扩大到溢价62%，因此我们将目标价由7.72 元人民币上调为10.47 元人民币。
