北京控股的强力介入，使新奥/中石化联合体收购中国燃气的前景不再明朗。7月11日，胶着已久的中国燃气并购案，突然在二级市场上再起风云。

　　此前，为抵制新奥能源和中石化联合体（下称联合体）发起的敌意收购，中国燃气的实际控制者刘明辉与英国上市公司富地石油专门成立合资公司在二级市场上吃进中燃股票，从2011年12月28日至2012年7月4日，85个交易日投入资金共计15.69亿港元。

　　根据香港证监会披露的数据，一直维持增持态势的刘明辉阵营，7月11日突然以4.03元/股的价格抛出7952万股，价值3.20亿港元，占当天成交量的69%.此次减持后，刘明辉/富地石油阵营的持股比例由7月4日的17.80%下降至15.99%。

　　接盘者是北京控股有限公司。7月11日，北京控股斥资4.14亿港元，不仅吸纳了刘明辉阵营抛出的全部筹码，还吸纳了其他一些卖盘，持股比例猛增至20.303%，进一步巩固了其作为中国燃气第一大股东的位置。

　　北京控股的介入，让这起本已扑朔迷离的并购案新生变数。

　　反收购墙

　　7月6日，新奥能源就是否收购中国燃气，在香港香格里拉酒店举行了特别股东大会。据知情人士透露，出席股东约20人，一小时即完成表决，期间并无股东质疑收购议案。

　　发起收购议案的新奥能源董事会主席王玉锁及其夫人共持有公司31%股份，只要再争取到19%的股东支持，收购议案即可通过。即便如此，此次特别股东会召开前，仍有为数不少的市场观察人士预测收购议案将遭否决。

　　结果却波澜不惊，特别股东会的投票率达82%，超过70%的股东投了赞成票。王玉锁夫妇之外，40%左右的股东同意收购中国燃气。

　　这只是新奥-中石化联合体收购中国燃气的先决条件，因交易涉及反垄断审查，商务部于6月29日向要约人发出通知，决定延长审查要约人联合提交的申请，最长不得超过60日。

　　接近中国燃气的消息人士告诉记者，8月6日商务部的反垄断审查未必会出结果，届时联合体很可能会继续推后交易实施期限。

　　在同行眼里，这起收购过于庞大、风险颇高。一位港华燃气的高层向记者指出，在现在的城市燃气终端市场，巨头企业收购小企业尚面临文化融合的问题，遑论新奥要收购同等级别的中国燃气，“大型企业之间的并购问题可能比想象中还多，一揽子全部吞下来风险很大。如果不能自主选择项目的话，根本没必要用太高的价格收购。倒不如大企业自己开发适合自己的项目。”

　　但就收购要约本身而言，联合体面临的最大障碍是，多家公司在近几个月频繁增持中国燃气股票，竖起了一堵超过50%股份的“反收购墙”。

　　截至7月12日，刘明辉阵营持股15.99%，韩国SK E&S和SK Gas持股15.33%，北京控股持股20.303%，三方合计51.62%，同时，中国燃气的股价已经升至4.02港元/股（截至7月12日），远超去年12月联合体提出的3.5港元/股的收购价格。

　　联合体方面并没有明显地提高要约价的迹象。“联合体确实试图和中燃董事会当面沟通，但如果他们在要约条件上没有明显改善，双方进行主体会谈完全没有必要，所以沟通一直仅停留在财务顾问层面。”一位中国燃气董事会高层向记者表示。

　　联合体的两位主要人物此前曾分别表示，目前的收购价格（3.5港元/股）已经反映市场的公允价值，不会支付高于市场价格的价格。

　　在新奥能源特别股东大会之后，中国燃气联席董事总经理梁永昌公开促请财团容许要约失效，因要约成功机会甚微。“中燃大部分股东的公开评论清楚地显示，他们并不愿意接受该要约。自该可能要约公布以来，约七成中燃已发行股份曾于市场交易转手，而现时以及过去六个月内之股份交易价，更是远远比该可能要约价为高。”

　　持股近半的三巨头此前的表态，也印证了梁永昌的判断。由于三巨头的持股成本均高于3.5港元/股，富地石油首席财务官莫贵标、北京控股副主席兼行政总裁张虹海、韩国SK E&S集团有关发言人均向香港媒体表示不接受3.5港元/股的收购价格。

　　在2011－2012财年，中国燃气增加了九个城市管道燃气项目，公司在管道燃气、管网建设等主营业务上的收入和利润增幅较大。在7月11日发布的年报中，中国燃气交出了一份不错的成绩单：收入较上财年增加19.4%，毛利润增加23.9%，净利润增长52.4%。面对这份成绩单，业内普遍认为联合体的收购难度进一步加大。

　　“搅局者”北控

　　短短两个月内，北京控股超越刘明辉/富地石油阵营，成为中国燃气第一大股东，堪称一匹黑马。

　　4月16日至30日，刘明辉/富地石油阵营以3.79港元/股的平均价格买进中国燃气5844.4万股，共投资2.22亿港元，持股比例从14.79%上升至16.12%，巩固了中国燃气第一大股东的地位。

　　5月3日起北京控股开始出手。当日，其以4.1港元/股的价格从阿曼石油公司手中买进它所持有的全部中国燃气股份，共2.38亿股。北京控股的出价，相比于新奥中石化联合体提出的3.5港元/股的要约价格，高出17.14%。

　　5月7日，北京控股以同样价格又吃进1.62亿股，持股比例涨至12.65%。这两次增持，共耗资16.37亿港元。至此，北京控股首次超过韩国SK E&S集团，成为继富地石油之后的中国燃气第二大股东。

　　面对北京控股的两次增持，刘明辉/富地石油阵营也不甘示弱，双方轮番增持，一场激烈的中燃“增持战”拉开了帷幕。

　　刘明辉/富地石油阵营在5月7日、8日分别以4.05港元－4.10港元/股、3.98港元/股的价格，共购进5298.4万股，持股比例从16.12%涨至17.32%。但是接下来的三周内，刘明辉/富地石油阵营银弹告罄，北京控股却加快了扫货步伐，持股比例在5月17日上升到14.938%。

　　5月31日开始，刘明辉/富地石油阵营开始反击，截至7月3日，连续11次增持。至此，两个多月内，刘明辉/富地石油阵营耗资共达5.05亿港元。尽管如此，刘明辉/富地石油阵营仍未能赶上北京控股的步伐。

　　6月27日，北京控股持股达17.959%，成为中国燃气第一大股东。

　　除了在5月24日一举投资3.75亿港元将自己的股比增至13.09%之外，第三大股东韩国SK E&S集团在这两个月内几乎没有大动作。但是，同属SK集团的SK Gas还持有中燃2.25%的股权，合计共达15.33%。近日，SK E&S再次向记者确认，该公司所有的增持行为均建立在独立判断的基础上，是依据市场情况而采取的行动。

　　北京控股的强力介入，使新奥燃气与中石化联合体收购中国燃气的前景愈加黯淡，但北京控股的增持逻辑却让人琢磨不透。

　　在北京控股频繁增持之际，业内纷纷猜测其是中国燃气邀来的“白衣骑士”。然而中国燃气董事会高层向记者透露，公司从未寻求北京控股入局，甚至到现在为止都没有和北京控股有过联系。而从北京控股购入中燃股票的价格来看，也表明其购股是二级市场上的独立行为，并未享受优惠条款。

　　北京控股也不是新奥/中石化的一致行动人，根据香港市场监管法规，如果北京控股是收购方的一致行动人，必须向外界公开披露。

　　7月5日，北京控股有关人士告诉记者，在香港二级市场上吃进中国燃气股票，母公司才是实际操盘者，上市公司只是其操作平台。

　　北京控股的母公司北京控股集团有限公司，是北京市政府于2005年1月成立的大型国有独资公司，主营业务涵盖城市燃气、高速公路及城市水务等公用事业板块。它旗下的北京燃气集团是中国最大的城市燃气运营企业，与中国石油天然气集团公司（下称中石油）共同持有北京天然气管道有限公司的股份，分别为40%和60%，该公司的主营业务为向城市燃气营运商供应天然气。鉴于北京控股集团和中石油的特殊关系，市场对北京控股的高调出场充满猜测。

　　根据北京控股及新奥能源2012年年报，两家公司的账面现金及等价物分别为125.06亿港元和33.55亿港元。

　　二级市场在7月11日出现的变化，让这桩并购案的结局更加难料。北京控股与刘明辉/富地石油阵营拉开近4.3个百分点的差距，坐稳了第一大股东位置。而从财务角度考量，刘明辉阵营在4.03元/股的价位上抛出7952万股也获利不菲，因为此前其所有的增持行为均在3.90元/股的价位以下完成。

　　据路透社7月12日报道，富地石油财务总监莫贵标表示，前日出售的中燃股份，并非来自刘明辉与富地合资公司持有的2亿股，而是刘明辉私人持有的股份。是次出售后，刘明辉个人仍持有约7400万股中燃股票。

　　市场无限大

　　从2011年12月联合体发布公告展开收购行动至今，中国燃气并购案已胶着七个月，虽联合体将最后的要约日期延至8月6日，但故事将以何种形式收尾，无人能够预测。

　　越来越清晰的是该案反映出的行业脉络——上游有实力、有资源的大型央企逐步进入下游，对整个行业进行垂直整合。此案发生的背景，正是中石化在天然气下游市场落后于中石油。

　　2008年8月，中石油将旗下管道燃气投资有限公司、中国华油集团燃气事业部、中油燃气有限责任公司重组整合，成立昆仑燃气有限公司，目标直指天然气行业的上下游一体化。

　　昆仑燃气成立后，凭借其特殊身份迅速攻城略地。其官方网站显示，短短四年时间，昆仑燃气已在北京、江苏、安徽和湖北等省份斩获100多个城市燃气项目，供气量在50亿立方米以上。

　　此前，港华燃气、新奥能源和中国燃气等大型民营燃气供应商占据了天然气下游市场的大部分份额，昆仑燃气的异军突起打破了这一行业格局，也拉开了上游国企进入下游的序幕。

　　直至昆仑燃气成立三年半之后，2011年底，中石化才迈出第一步：联合新奥能源对陷入困顿的中国燃气展开收购。但攻守双方拉锯七个月，中国燃气股价一直坚挺在联合体3.5港元/股的出价之上。

　　多位受访的业内人士对记者表达了同样的观点：此番联合体出击中国燃气，“上来就吃巨头”的做法并不明智，而垂直一体化整合所可能导致的垄断局面亦会在行业内部产生明显的抵触情绪。

　　中国石油大学中国油气产业发展研究中心副主任刘毅军在接受记者采访时表示，上下游的垂直整合，看似符合商业逻辑，实际并不明智。他表示，由于燃气行业存在反垄断的大前提，沿产业链进行上下游的整合并非易事。

　　目前国内的城市燃气经营格局较为分散，此前的行业整合审核权限在地方，中央政府并无插手，地方燃气寡头得以出现并做大。但现在联合体出击中国燃气，必将引发市场各方的连锁反应，其中就包括中央政府层面的反垄断审查。

　　如果形成了上中下游一体化的格局，则意味着燃气的供需双方实现一体化，上游利用垄断抬高价格将变得方便。刘毅军担心，这样的局面“将使得天然气价格市场化改革遥遥无期”。

　　香港中华煤气有限公司内地公用业务总监、港华燃气有限公司行政总裁黄维义在接受记者专访时指出，整合是大势所趋，但燃气行业整合的常见模式将是大型燃气公司兼并零散的小型燃气公司，而非巨头之间的合并，更非上下游的整合。

　　2006年，亚洲最大的天然气分销商中华煤气以资产换股权的方式，向同为香港上市公司的百江燃气注入八个项目，作价32.3亿港元，获得百江燃气45%的股权，并将其更名为“港华燃气”。2009年，中华煤气再次向港华燃气注入十个项目，股权比例提升至66%。

　　这桩并购曾震动业内，通过整合，两家公司形成了协同效应。但黄维义坦承，工作量很大，每个项目都要去做尽职调查，企业之间的文化融入亦非易事。“中国燃气的体量要大得多，至少如此大体量的并购，港华不会去做，这样的工作量不如我们自己去拓展新的项目。”

　　黄亦指出，上游的大型央企虽有实力和气源，但是下游供气商与用户直接对接，需要专业的素养以及较高的安全和服务意识，这并非短期内所能实现。

　　根据国家能源局的“十二五”能源发展规划，预计2015年天然气利用规模将翻一番，达到2600亿立方米，其中1100亿立方米属于城市天然气市场。

　　港华燃气提供的数据显示，其在香港一地的营收即超过内地103个项目的加总。观察今年各燃气上市公司的财报亦可发现，通过项目的拓展和用气量的增加，包括中国燃气、新奥能源和港华燃气在内的诸多企业均在营收和利润方面实现了大幅度增长。

　　在中国内地，整个城市燃气行业仍处于起步阶段，一方面市场无限，另一方面，竞争和整合刚刚开始，这或可解释，围绕中国燃气的收购战，何以胶着多时难见分晓。